张庭宾： 救股市楼市债市不能靠牺牲人民币

 救股市楼市债市不能靠牺牲人民币

　　随着A股暴跌，拯救股市以来，中国经济须拯救范围更广了。

　　从2013年微刺激定向宽松试图拯救实体经济以来，2014年央行给予国开行1万亿特别贷款，支持地方政府棚改，以稳定楼市；2015年对地方政府债务置换，实施3万亿元人民币，拯救地方政府债务负担，同时拯救债市，再加上对A股的拯救……拯救任务的艰巨性已经前所未有。

　　有专家认为，在A股目前PE中位仍然达到70倍左右的情况下，价格仍然高估的情况下，将A股维持在目前价格长期稳定大约仍需要5万亿元人民币。加上地方债务的拯救需求，这是一笔巨大的新增量流动性。

　　这笔巨资能从哪里来呢？只能是从央行来，就是量化宽松，俗话说是印钞。可这样会大大增加央行的资产负债表压力，从2001年以来，央行总资产已经由约5万亿增加到现在的约35万亿，已经是原来的7倍。如果股市、楼市和债市的拯救继续，这个数额还会继续扩大。

　　在真实物质财富绝对量增长有限，相对增长下滑的背景下，人民币基础货币的超常规大幅增长，意味着人民币的内在价值被严重稀释，即人民币面临越来越大的贬值压力。今年以来，外汇占款多月出现了负数，这在因为国际石油矿产资源价格大跌，中国贸易顺差居于高位的情况下发生，说明了国际热钱和外商直接投资（及其利润）在加速流出中国。JP摩根对此的估算是过去5个季度5200亿美元，今年二季度是1420亿美元；高盛则估测二季度约2000亿美元。

　　简言之，救市是将政府和企业的负担转移到商业银行，商业银行将负担转移到央行，央行将负担压力转移到外汇储备中，而似乎中国巨额的外汇储备余额可以挡住这一切压力。

　　果真如此吗？可以来算一笔大账：作为中国的外汇资产，7月末官方外储为3.65万亿美元，加上中投等管理资产约4万亿，民间外汇0.68万亿，合计4.68万亿美元；而作为央行外汇潜在支付美元压力，对IMF、金砖银行、亚投行等投资承诺合计投资约1万亿、外债1.67万亿（截止3月底）、贸易顺差余额2.79万亿、外商投资（含FDI和资本项）余额1.8万亿，合计7.27万亿，缺口已经达到2.59万亿美元。这其中，还没有考虑外商投资在中国获得的丰厚利润，以及国际热钱获得的投资、利差和汇率三重利润。

　　为什么中国经济对外开放这么多年，特别是有大量的出口，为什么外汇资产反而出现负值缺口呢？这可以解释为部分热钱携带投资、利差和汇率三种利润外流、外商投资在2005年前后形成相对垄断后的利润不断外流，以及权贵资本外流。一言以蔽之，这三种资本外流已经基本上把中国这些年来的物质财富换来的美元外币贸易顺差吃光了。

　　所以，相对于救楼市、股市、债市，救人民币才是最终极最重要的拯救。拯救的办法只有两个：1、放任人民币快速贬值至可控位置，使外流资本人民币汇率收益最小化；2、严格实施资本项目管制。否则以目前人民币高汇率放纵鼓励资本外流，假如中国外储美元现金被耗光，人民币崩溃，股市、汇市和债市的拯救也都会失败。

　　总之，现在已经是两难选择，继续向后转嫁是战略上最坏的选择，但却是短期最容易做出的选择。其实，中国经济的核心问题是政府投资数额巨大，效率太低，浪费太多，必须对症下药，把停止政府扩大投资作为最优先的举措，这才是釜底抽薪，否则都是扬汤止沸！ （作者为中华元智库创办人）
来源：作者博客